Что грозит российским металлургам и как поведут себя акции

Источник: РБК Pro

Автор: Василий Данилов, ведущий аналитик ИК "ВЕЛЕС Капитал"

Высокие цены на сталь и слабый курс рубля в январе-мае дали возможность российской металлургии выдержать испытание санкциями. Тем не менее большинство компаний не представили отчетности. Какие показатели можно предположить и чего ждать от акций.

С марта 2022 г. российская отрасль черной металлургии перенесла ряд тяжелых ударов, попав в идеальный шторм. С одной стороны, отечественные сталевары столкнулись с общеотраслевыми проблемами, такими как замедление мировой экономики, рост издержек и падение цен на стальную продукцию. С другой, к общемировым трудностям добавился ряд внутристрановых проблем: укрепление рубля, сильное сжатие внутреннего спроса, частичное закрытие европейского рынка и санкционное давление. Достаточно сильные результаты 1-го полугодия 2022 г. позволили избежать роста долговой нагрузки и накопить резервы для 2-го полугодия, на которое придется основной удар. 

Мы считаем, что бумаги всех трех сталеваров (ММК, Северсталь и НЛМК) несут повышенные риски, особенно с учетом грядущей слабой отчетности за 2-е полугодие 2022 г. и отсутствия дивидендных выплат. Наиболее сильными нам кажутся позиции НЛМК, который экспортирует востребованные в Евросоюзе и Азии стальные слябы и чье географическое положение позволяет с минимальными издержками перенаправить поставки в азиатский регион.

Мировое производство

В августе 2021 г. мировое производство стали в годовом выражении достигло рекордного значения в 1 950 млн т, после чего начало неуклонно снижаться. По данным World Steel Association, в июле 2022 г. выплавка составила уже 1 847 млн т, сократившись на 5,3% от августовского максимума. 

Причин такого затяжного падения несколько: замедление мировой экономики, сжатие спроса, рост себестоимости (как из-за ускорения глобальной инфляции, так и резкого удорожания железной руды и коксующегося угля), снижение цен на стальную продукцию. Сокращение выплавки в июле 2022 г. имело место во всех крупных странах-производителях стали (Китай -6% г/г, Япония -9% г/г, США -7% г/г) за исключением Индии (+3% г/г). 

Российские сталевары

Обвал выплавки в России на 18% г/г, до 5,5 млн т, объясняется не только общемировыми тенденциями, но и внутристрановыми проблемами, такими как укрепление рубля, падение внутреннего спроса, частичное закрытие европейского рынка и санкционное давление. В то же время июльская выплавка стали в России (5,5 млн т) оказалась на 10% выше июньских уровней (5 млн т), однако по-прежнему остаётся низкой в сравнении со среднеисторическим для этого месяца значением (6,1 млн т).

Финансовые показатели

Финансовую отчетность за 1-е полугодие 2022 г. представил только Евраз, в то время как ММК, Северсталь и НЛМК ограничились урезанным раскрытием операционных данных. Во 2-м квартале 2022 г. продажи стальной продукции ММК сократились на 29% г/г, Северстали – на 15% г/г, НЛМК – на 7% г/г. В 3-м квартале 2022 г. мы ожидаем еще более слабую динамику, так как полноценное влияние кризиса компании ощутили лишь в июне. 

Несмотря на сжатое раскрытие, мы оценили финансовые показатели российских сталеваров в 1-м полугодии 2022 г. За исключением Евраза, чья выручка выросла на 31% г/г благодаря высоким ценам на уголь, выручка черных металлургов осталась на уровне прошлого года (ММК -5% г/г, Северсталь +2% г/г, НЛМК +3% г/г). В то же время на фоне опережающего роста издержек в 1-м полугодии 2022 г. EBITDA продемонстрировала резкое падение (ММК -42% г/г, Северсталь -30% г/г, НЛМК -41% г/г), и лишь Евраз нарастил показатель на 19% г/г. 

Наиболее позитивным является тот факт, что ММК, Северсталь и НЛМК удержали свободный денежный поток в положительной зоне, хоть и его размер оказался значительно ниже прошлогодних значений. Евраз в отличие от коллег по цеху сгенерировал отрицательный FCFF. Таким образом, на конец июня 2022 г. ММК, Северсталь и НЛМК избежали роста долговой нагрузки, а значение чистый долг/EBITDA сохранилось в комфортном диапазоне в случае всех четырех компаний.

Акции

Неплохие результаты 1-го полугодия 2022 г. во многом обусловлены высокими ценами на сталь и более слабым средним курсом рубля в январе-мае. Полноценное влияние кризиса, включающее снижение продаж и цен реализации, укрепление рубля, резкий рост издержек, запрет на поставки части стальной продукции на рынок Евросоюза, начало ощущаться лишь в июне. 

На наш взгляд, наиболее острая фаза кризиса для российских сталеваров придется на 2-е полугодие 2022 г. В качестве двух наиболее негативных факторов мы выделяем сильную национальную валюту и частичную потерю ключевых рынков сбыта. При текущем курсе рубля на уровне 60 руб. за долл. экспортные поставки в Азию нерентабельны. Даже с учетом одной из наиболее низких себестоимостей в мире отечественным сталеварам необходим курс не ниже 70 руб. за долл., чтобы маржинальность вышла в ноль. 

Частичную потерю европейского рынка также невозможно компенсировать в сжатые сроки, так как экспорту в Азию препятствует не только сильный рубль, но и высокая конкуренция и насыщенность собственной сталью азиатского рынка. На данный момент две вышеописанные проблемы далеки от преодоления, в связи с чем мы рекомендуем с повышенной осторожностью относиться к бумагам отечественных металлургов.

• 19 сентября 2022
  Positive Technologies планирует собрать более 3 млрд рублей в рамках SPO

  Positive Technologies планирует собрать более 3 млрд рублей в рамках SPO. Источник: Ведомости

• 15 сентября 2022
  «ВЕЛЕС Капитал» провел XVI Благотворительный вечер в поддержку людей с синдромом Дауна, приуроченный к 25-летию фонда «Даунсайд Ап»

  «ВЕЛЕС Капитал» провел XVI Благотворительный вечер в поддержку людей с синдромом Дауна, приуроченный к 25-летию фонда «Даунсайд Ап»