Фосагро: Дивиденды в долг

С апреля 2024 г. котировки Фосагро демонстрируют падение на фоне отложенного решения по финальным дивидендам за 2023 г. и общей коррекции российского рынка. На наш взгляд, слабая динамика акций компании в сравнении с ключевыми индексами связана с сомнениями рынка относительно уровня будущих дивидендных выплат. За 2021-2022 г. компания распределила акционерам 146% FCF, что привело к резкому росту долговой нагрузки, составившей 1,6х на конец марта 2024 г. Снижение EBITDA в 2024-2025 гг. на фоне роста налогов, дополненное наращиванием долга вследствие слабого FCF и продолжающихся выплат дивидендов, приведет к дальнейшему увеличению значения чистый долг/EBITDA, что рано или поздно вынудит Фосагро пойти на снижение акционерной отдачи. Согласно нашей оценке, в 2025 г. дивидендной базой вместо свободного денежного потока может стать скорректированная чистая прибыль, что приведет к сокращению дивидендов до 365 руб. на акцию против ожидаемых нами 518 руб. за 2024 г. Мы устанавливаем целевую цену для бумаг Фосагро на уровне 5 538 руб. с рекомендацией «Держать». В то же время мы считаем, что в случае падения котировок компании до 5,5 тыс. руб. может возникнуть удачный момент для покупки бумаг с прицелом на несколько лет. Когда мировые цены на удобрения вернутся на пиковые уровни 2021-2022 гг., совокупный дивиденд Фосагро может составить 750-800 руб. на акцию, что принесет хорошую доходность к текущей стоимости акций. Также Фосагро по-прежнему остается компанией роста, защищенной от прямых санкций, что обеспечит более высокую мультипликативную оценку относительно аналогов.