Норильский никель: Финансовые результаты (2П20 МСФО)

Норникель представил сильные финансовые результаты за 2-е полугодие 2020 г. Мы сохраняем позитивный взгляд на акции компании и в ближайшее время обновим целевую цену.

Операционные показатели. Во 2-м полугодии 2020 г. продажи никеля выросли на 4% г/г до 122 тыс. т. Реализация меди увеличилась на 11% г/г до 283 тыс. т, что связано с наращиванием производства на Быстринском ГОКе. Продажи палладия снизились на 6% г/г до 1 360 тыс. унций, платины – выросли на 13% г/г до 365 тыс. унций. При этом покупатели попросили компанию перенести часть закупок на 2021 г., что привело к накоплению запасов металлов, в первую очередь никеля и палладия. Норникель планирует распродать запасы в 2021 г., что даст дополнительный бонус к финансовым показателям. Цены реализации во 2-м полугодии 2020 г. быстро восстановились после мартовского обвала и по большинству металлов (медь, палладий и платина) превысили уровни 2019 г.

Состояние отрасли. На рынках цветных металлов продолжается ценовое ралли. В последние дни произошел резкий рост цены платины до 1 300 долл. за унцию, что связано с инвестиционным спросом, вызванным масштабной денежной эмиссией и желанием инвесторов защититься от инфляции. Норникель ожидает, что в 2021 г. на рынке платины сформируется профицит предложения, поэтому текущая цена кажется слегка перегретой. Цена никеля и меди достигла максимума за последние несколько лет, что объясняется быстрым восстановлением китайской экономики и постепенным выходом других стран из кризиса. Цена палладия закрепилась выше 2 300 долл. за унцию. В 2021 г. рост цен на цветные металлы будет обусловлен резким отскоком мировой экономики после провального 2020 г. На горизонте 3-5 лет переход к «зеленой экономике» станет ключевым драйвером увеличения спроса на металлы Норникеля и будет поддерживать цены на комфортном уровне.

Финансовые показатели. Во 2-м полугодии 2020 г. выручка Норникеля увеличилась на 21% г/г до 8,8 млрд долл. Существенный вклад в рост выручки внесли прочие металлы (в основном, родий и золото). Цены на родий и золото в 2020 г. росли высокими темпами, а запуск Быстринского ГОКа позволил увеличить производство золота в 1,5 раза. EBITDA превысила исторический максимум 2007 г., увеличившись на 38% г/г до 5,8 млрд долл. Рентабельность приблизилась к 50%. Несмотря на рост CAPEX в рамках расширения инвестиционной программы, свободный денежный поток увеличился на 48% г/г до 4 млрд долл.

Долговая нагрузка. Во 2-м полугодии Норникель осуществил масштабное гашение долга, что на фоне роста объема денежных средств позволило сократить чистый долг на 35% к/к до 47 млрд долл. Соотношение чистый долг/EBITDA снизилось до 0,6х, нормализованное (за вычетом промежуточных дивидендов) – до 0,5х. С учетом ралли цен на цветные металлы чистый долг/EBITDA в 2021 г. не превысит пороговый уровень 1,8х.

Дивиденды. Решение по финальным дивидендам Норникеля будет принято в мае 2021 г., когда ситуация с аварией и выплатой штрафа окончательно уйдет в прошлое. В случае соблюдения условий дивидендной политики будет выплачено 60% EBITDA, учитывающей штраф, и дивиденд за 2020 г. (без учета промежуточного) составит около 1 600 руб. на акцию. В ходе конференц-звонка менеджмент заявил, что штраф уже привел к уменьшению дивидендной базы и дополнительное снижение дивидендов по причине аварии не обсуждается. С высокой вероятностью дивидендная политика будет соблюдена, что выгодно, в первую очередь, закредитованному Русалу. В 2021 г. EBITDA Норникеля превысит 10 млрд долл., а совокупные дивиденды составят не менее 2 700 руб. на акцию. Дивидендная доходность выше 10% будет толкать котировки к 30 тыс. руб. за акцию. Однако с 2022 г. не исключен переход на выплаты из FCF, что с учетом резкого роста инвестиционной программы может привести к снижению выплат.