Алюминий: кризис перепроизводства
20 декабря 2020 18:45
Алюминиевая отрасль столкнулась с четвертым за последние 20 лет ценовым падением ниже 1 500 долл. за т. Пандемия COVID-19 привела к резкому снижению спроса, однако не затронула производство, в результате чего на рынке образовался рекордный избыток алюминия. Многие производители при текущей ценовой конъюнктуре работают на грани рентабельности, и в ближайшее время рынок может столкнуться с уменьшением предложения металла, а снятие карантинных ограничений по всему миру окажет поддержку спросу. Среди алюминиевых компаний с наибольшим инвестиционным потенциалом мы выделяем Русал, чье финансовое положение надежно защищено дивидендным потоком Норникеля.
Ценовые спады. Динамика цены алюминия тесно коррелирована с глобальным экономическим циклом. С начала XXI в. насчитывается четыре периода, когда цена металла на Лондонской бирже опускалась ниже 1 500 долл. за т. В 2001-2002 гг. произошел крах «доткомов» в США, проявившийся в череде банкротств интернет-компаний и сдувании «пузыря» на фондовом рынке. В результате темп прироста мировой экономики замедлился с 4% до 2%, что на фоне роста производства в Китае спровоцировало затяжное снижение цен. Второй шок на рынке алюминия наступил в 2008-2009 гг. вследствие мирового финансового кризиса и резкого сжатия спроса. Падение темпов прироста мирового ВВП ниже 3% и резкий скачок выплавки алюминия в Китае в 2016 г. обусловили снижение цены металла до 1 500 долл. за т. В 2020 г. пандемия COVID-19 привела к искусственному сокращению потребления алюминия. В то же время меры карантина не затронули бо́льшую часть производственных мощностей. Дисбаланс спроса и предложения во 2-м квартале 2020 г. привел к формированию рекордного избытка предложения алюминия и четвертому с 2000 г. падению цены до 1 500 долл. за т. Мы отмечаем, что в прошлом ценовые шоки на рынке алюминия вызывали разворот нисходящего тренда, и в последующие несколько лет цена демонстрировала резкий рост.
Себестоимость. Первое полугодие 2020 г. стало суровым испытанием для алюминиевых компаний. При текущей цене 1 800 долл. за т комфортно функционирует лишь Rio Tinto с себестоимостью на уровне 1 300 долл. за т. Американские Century Aluminum и Alcoa реализуют алюминий в убыток. Русал и норвежская Norsk Hydro работают на грани прибыльности. Отдельного внимания заслуживают китайские производители, для которых бенчмарком является цена алюминия на Шанхайской бирже, номинированная в юанях. По данным Русала, при цене ниже 13 000 юаней за тонну 27% заводов в Китае несут убытки. На данный момент стоимость алюминия на Шанхайской бирже составляет около 14 500 юаней за тонну, что позволяет китайским компаниям работать без серьезных проблем, но и без большой прибыли.
Производство и компании
Основной проблемой алюминиевой отрасли остается перепроизводство. Несмотря на пандемию COVID-19, выплавка металла сохраняется на докризисном уровне: в июле 2020 г. производство алюминия выросло на 0,6% г/г. Согласно данным Русала, 12% мощностей в мире (кроме Китая) работает в убыток, что связано с высокими издержками остановки и перезапуска заводов. Во 2-м полугодии 2020 г. крупнейшие алюминиевые компании столкнулись с резким снижением показателей. Мы рассмотрели результаты 3-х ведущих публичных производителей алюминия.
Alcoa (NYSE: AA). Американский производитель алюминия с годовым объемом выплавки 2,2 млн т. Во 2-м квартале 2020 г. производство и продажи Alcoa выросли на 9% г/г. Спад средней цены до 1 694 долл. за т обусловил резкое снижение финансовых показателей. Выручка сократилась на 21% г/г, EBITDA обвалилась на 59% г/г, рентабельность опустилась до 13%. В разбивке по сегментам EBITDA алюминиевого дивизиона, обеспечивающего 69% выручки, ушла в отрицательную зону и составила -34 млн долл. Негативный результат в алюминии был сглажен положительной EBITDA от реализации глинозема и бокситов. Долговая нагрузка Alcoa остается на низком уровне с соотношением чистый долг/EBITDA 0,7х. Тяжёлая ситуация на рынке алюминия вынудила компанию серьезно нарастить долг: в июле 2020 г. были выпущены облигации на сумму 750 млн долл. при общем долге 1,8 млрд долл. на конец июня.
Norsk Hydro (OSE: NHY). Норвежская алюминиевая компания с объемом производства 2,1 млн т. Norsk Hydro отчитывается в национальной валюте, поэтому негативная динамика финансовых показателей была частично компенсирована девальвацией норвежской кроны. Продажи алюминия во 2-м квартале 2020 г. снизилась на 3% г/г, средняя цена реализации впервые с 2016 г. опустилась ниже 1 800 долл. за т. Выручка сократилась на 21% г/г, рентабельность EBITDA достигла 10%. С 2018 г. компания последовательно наращивает долговую нагрузку, которая остается на достаточно низком уровне с соотношением чистый долг/EBITDA 1,0x. В мае 2020 г. компания выпустила облигации на сумму 7 млрд NOK при общем долге 29 млрд NOK на конец марта. Несмотря на устойчивое финансовое положение, акционеры впервые с 2008 г. отменили дивиденд в размере 1,25 NOK на акцию до улучшения рыночной конъюнктуры.
China Hongqiao (HKEX: 1378). Крупнейший в мире публичный производитель алюминия с объемом производства 6 млн т. С 2017 г. выплавка снижается в рамках реформы алюминиевой отрасли в Китае. По итогам 1-го полугодия 2020 г. выручка компании снизилась на 4% г/г, EBITDA – на 14% г/г. China Hongqiao характеризуется лучшей в секторе рентабельностью EBITDA, которая даже в условиях кризиса сохраняется на уровне 25%. Как и многие производители, компания в 2020 г. нарастила долговую нагрузку: чистый долг с начала года вырос на 23%, соотношение чистый долг/EBITDA находится на умеренном уровне 1,9x. Мы отмечаем аномальную дешевизну China Hongqiao по мультипликаторам относительно аналогов. При явном разрыве в объемах производства China Hongqiao на бирже стоит дешевле Русала и Norsk Hydro. China Hongqiao платит дивиденды в гонконгских долларах, текущая дивидендная доходность составляет 6,8% – лучший результат среди аналогов. Подобная дешевизна является следствием страновых рисков.
Потребление
Мировое потребление алюминия начало снижаться задолго до пандемии COVID-19. Во 2-м квартале 2019 г. спрос на металл достиг локального пика в 17,1 млн т, после чего началось падение, достигшее минимальной точки в 1-м квартале 2020 г. Основной вклад в сжатие спроса внес Китай, однако во 2-м квартале 2020 г. потребления алюминия в стране выросло на 31% к/к до 10,2 млн т на фоне бурного восстановления промышленности. Так, в июле инвестиции в китайский строительный сектор увеличились на 12% г/г, выпуск легковых автомобилей – на 11% г/г. С апреля 2020 г. производство пива и безалкогольных напитков в Китае демонстрирует устойчивый рост относительно уровней 2019 г. Несмотря на сокращение потребления в других странах до 5,7 млн тонн, совокупный спрос на алюминий во 2-м квартале 2020 г. вышел на докризисный уровень, достигнув 15,9 млн тонн. Наиболее пострадавшей отраслью-потребителем алюминия оказалось автомобилестроение. Жесткие карантинные меры привели к практически полной остановке производства и продаж автомобилей, однако после снятия ограничений сектор восстанавливается быстрее, чем ожидалось. В июне мировые продажи легковых автомобилей выросли на 25% м/м до 6,4 млн шт. при том, что по итогам 2019 г. среднемесячные продажи составили 7,5 млн шт.
Деловая активность. Глобальный PMI в июле 2020 г. превысил отметку в 50 пунктов впервые с января. Значение выше 50 означает рост промышленной активности. PMI находится на уровне 2019 г., что свидетельствует о прохождении пика карантинных ограничений в большинстве стран и возврате к нормальному функционированию промышленности. Русал отмечает рост деловой активности во всех регионах мира. Слабой точкой спроса на алюминий остается Индия, в которой эпидемия до сих пор не пошла на спад во многих регионах.
Запасы. Запасы алюминия на Лондонской бирже с марта по июль 2020 г. выросли до 1 646 тыс. т вследствие существенного профицита предложения. Стоит заметить, что нынешний кризис не привел к драматическому увеличению запасов. К примеру, в период предыдущего ценового шока в 2016 г. запасы достигали 2 500 тыс. т. В августе 2020 г. объем запасов продемонстрировал незначительное снижение до 1 597 тыс. тонн, что говорит о постепенном восстановлении потребления.
Баланс спроса и предложения. Избыток предложения алюминия достиг максимума во 2-м квартале 2020 г. и составил 1,8 млн т., что было обусловлено жесткими карантинными мерами в Китае, обеспечивающем почти 50% потребления металла. Во 2-м квартале 2020 г., несмотря на пик пандемии в большинстве стран, спрос и предложение оказались сбалансированы. Мы ожидаем, что рынок алюминия перейдет в состояние дефицита уже в 3-м квартале 2020 г. Завершение острой фазы пандемии в большинстве стран станет драйвером восстановления потребления, а текущая ценовая конъюнктура вынудит производителей с высокой себестоимостью сократить выплавку металла. В качестве долгосрочного драйвера спроса на алюминий Русал выделяет интенсификацию использования металла в автомобилестроении. Вследствие ужесточения экологических требований и роста популярности электромобилей производители будут стремиться максимально облегчить корпус автомобиля за счет увеличения доли алюминия. Также поддержку спросу будет оказывать переход с пластиковой на алюминиевую упаковку.
Аналитик: Василий Сучков
Ценовые спады. Динамика цены алюминия тесно коррелирована с глобальным экономическим циклом. С начала XXI в. насчитывается четыре периода, когда цена металла на Лондонской бирже опускалась ниже 1 500 долл. за т. В 2001-2002 гг. произошел крах «доткомов» в США, проявившийся в череде банкротств интернет-компаний и сдувании «пузыря» на фондовом рынке. В результате темп прироста мировой экономики замедлился с 4% до 2%, что на фоне роста производства в Китае спровоцировало затяжное снижение цен. Второй шок на рынке алюминия наступил в 2008-2009 гг. вследствие мирового финансового кризиса и резкого сжатия спроса. Падение темпов прироста мирового ВВП ниже 3% и резкий скачок выплавки алюминия в Китае в 2016 г. обусловили снижение цены металла до 1 500 долл. за т. В 2020 г. пандемия COVID-19 привела к искусственному сокращению потребления алюминия. В то же время меры карантина не затронули бо́льшую часть производственных мощностей. Дисбаланс спроса и предложения во 2-м квартале 2020 г. привел к формированию рекордного избытка предложения алюминия и четвертому с 2000 г. падению цены до 1 500 долл. за т. Мы отмечаем, что в прошлом ценовые шоки на рынке алюминия вызывали разворот нисходящего тренда, и в последующие несколько лет цена демонстрировала резкий рост.
Себестоимость. Первое полугодие 2020 г. стало суровым испытанием для алюминиевых компаний. При текущей цене 1 800 долл. за т комфортно функционирует лишь Rio Tinto с себестоимостью на уровне 1 300 долл. за т. Американские Century Aluminum и Alcoa реализуют алюминий в убыток. Русал и норвежская Norsk Hydro работают на грани прибыльности. Отдельного внимания заслуживают китайские производители, для которых бенчмарком является цена алюминия на Шанхайской бирже, номинированная в юанях. По данным Русала, при цене ниже 13 000 юаней за тонну 27% заводов в Китае несут убытки. На данный момент стоимость алюминия на Шанхайской бирже составляет около 14 500 юаней за тонну, что позволяет китайским компаниям работать без серьезных проблем, но и без большой прибыли.
Производство и компании
Основной проблемой алюминиевой отрасли остается перепроизводство. Несмотря на пандемию COVID-19, выплавка металла сохраняется на докризисном уровне: в июле 2020 г. производство алюминия выросло на 0,6% г/г. Согласно данным Русала, 12% мощностей в мире (кроме Китая) работает в убыток, что связано с высокими издержками остановки и перезапуска заводов. Во 2-м полугодии 2020 г. крупнейшие алюминиевые компании столкнулись с резким снижением показателей. Мы рассмотрели результаты 3-х ведущих публичных производителей алюминия.
Alcoa (NYSE: AA). Американский производитель алюминия с годовым объемом выплавки 2,2 млн т. Во 2-м квартале 2020 г. производство и продажи Alcoa выросли на 9% г/г. Спад средней цены до 1 694 долл. за т обусловил резкое снижение финансовых показателей. Выручка сократилась на 21% г/г, EBITDA обвалилась на 59% г/г, рентабельность опустилась до 13%. В разбивке по сегментам EBITDA алюминиевого дивизиона, обеспечивающего 69% выручки, ушла в отрицательную зону и составила -34 млн долл. Негативный результат в алюминии был сглажен положительной EBITDA от реализации глинозема и бокситов. Долговая нагрузка Alcoa остается на низком уровне с соотношением чистый долг/EBITDA 0,7х. Тяжёлая ситуация на рынке алюминия вынудила компанию серьезно нарастить долг: в июле 2020 г. были выпущены облигации на сумму 750 млн долл. при общем долге 1,8 млрд долл. на конец июня.
Norsk Hydro (OSE: NHY). Норвежская алюминиевая компания с объемом производства 2,1 млн т. Norsk Hydro отчитывается в национальной валюте, поэтому негативная динамика финансовых показателей была частично компенсирована девальвацией норвежской кроны. Продажи алюминия во 2-м квартале 2020 г. снизилась на 3% г/г, средняя цена реализации впервые с 2016 г. опустилась ниже 1 800 долл. за т. Выручка сократилась на 21% г/г, рентабельность EBITDA достигла 10%. С 2018 г. компания последовательно наращивает долговую нагрузку, которая остается на достаточно низком уровне с соотношением чистый долг/EBITDA 1,0x. В мае 2020 г. компания выпустила облигации на сумму 7 млрд NOK при общем долге 29 млрд NOK на конец марта. Несмотря на устойчивое финансовое положение, акционеры впервые с 2008 г. отменили дивиденд в размере 1,25 NOK на акцию до улучшения рыночной конъюнктуры.
China Hongqiao (HKEX: 1378). Крупнейший в мире публичный производитель алюминия с объемом производства 6 млн т. С 2017 г. выплавка снижается в рамках реформы алюминиевой отрасли в Китае. По итогам 1-го полугодия 2020 г. выручка компании снизилась на 4% г/г, EBITDA – на 14% г/г. China Hongqiao характеризуется лучшей в секторе рентабельностью EBITDA, которая даже в условиях кризиса сохраняется на уровне 25%. Как и многие производители, компания в 2020 г. нарастила долговую нагрузку: чистый долг с начала года вырос на 23%, соотношение чистый долг/EBITDA находится на умеренном уровне 1,9x. Мы отмечаем аномальную дешевизну China Hongqiao по мультипликаторам относительно аналогов. При явном разрыве в объемах производства China Hongqiao на бирже стоит дешевле Русала и Norsk Hydro. China Hongqiao платит дивиденды в гонконгских долларах, текущая дивидендная доходность составляет 6,8% – лучший результат среди аналогов. Подобная дешевизна является следствием страновых рисков.
Потребление
Мировое потребление алюминия начало снижаться задолго до пандемии COVID-19. Во 2-м квартале 2019 г. спрос на металл достиг локального пика в 17,1 млн т, после чего началось падение, достигшее минимальной точки в 1-м квартале 2020 г. Основной вклад в сжатие спроса внес Китай, однако во 2-м квартале 2020 г. потребления алюминия в стране выросло на 31% к/к до 10,2 млн т на фоне бурного восстановления промышленности. Так, в июле инвестиции в китайский строительный сектор увеличились на 12% г/г, выпуск легковых автомобилей – на 11% г/г. С апреля 2020 г. производство пива и безалкогольных напитков в Китае демонстрирует устойчивый рост относительно уровней 2019 г. Несмотря на сокращение потребления в других странах до 5,7 млн тонн, совокупный спрос на алюминий во 2-м квартале 2020 г. вышел на докризисный уровень, достигнув 15,9 млн тонн. Наиболее пострадавшей отраслью-потребителем алюминия оказалось автомобилестроение. Жесткие карантинные меры привели к практически полной остановке производства и продаж автомобилей, однако после снятия ограничений сектор восстанавливается быстрее, чем ожидалось. В июне мировые продажи легковых автомобилей выросли на 25% м/м до 6,4 млн шт. при том, что по итогам 2019 г. среднемесячные продажи составили 7,5 млн шт.
Деловая активность. Глобальный PMI в июле 2020 г. превысил отметку в 50 пунктов впервые с января. Значение выше 50 означает рост промышленной активности. PMI находится на уровне 2019 г., что свидетельствует о прохождении пика карантинных ограничений в большинстве стран и возврате к нормальному функционированию промышленности. Русал отмечает рост деловой активности во всех регионах мира. Слабой точкой спроса на алюминий остается Индия, в которой эпидемия до сих пор не пошла на спад во многих регионах.
Запасы. Запасы алюминия на Лондонской бирже с марта по июль 2020 г. выросли до 1 646 тыс. т вследствие существенного профицита предложения. Стоит заметить, что нынешний кризис не привел к драматическому увеличению запасов. К примеру, в период предыдущего ценового шока в 2016 г. запасы достигали 2 500 тыс. т. В августе 2020 г. объем запасов продемонстрировал незначительное снижение до 1 597 тыс. тонн, что говорит о постепенном восстановлении потребления.
Баланс спроса и предложения. Избыток предложения алюминия достиг максимума во 2-м квартале 2020 г. и составил 1,8 млн т., что было обусловлено жесткими карантинными мерами в Китае, обеспечивающем почти 50% потребления металла. Во 2-м квартале 2020 г., несмотря на пик пандемии в большинстве стран, спрос и предложение оказались сбалансированы. Мы ожидаем, что рынок алюминия перейдет в состояние дефицита уже в 3-м квартале 2020 г. Завершение острой фазы пандемии в большинстве стран станет драйвером восстановления потребления, а текущая ценовая конъюнктура вынудит производителей с высокой себестоимостью сократить выплавку металла. В качестве долгосрочного драйвера спроса на алюминий Русал выделяет интенсификацию использования металла в автомобилестроении. Вследствие ужесточения экологических требований и роста популярности электромобилей производители будут стремиться максимально облегчить корпус автомобиля за счет увеличения доли алюминия. Также поддержку спросу будет оказывать переход с пластиковой на алюминиевую упаковку.
Аналитик: Василий Сучков
Копирование аналитических материалов на онлайн-ресурсах разрешено только с указанием активной ссылки на источник сайт ООО «ИК ВЕЛЕС Капитал»
